Dic 04 2016 - 21:59

Las recientes movidas del Banco Central

                           

Eduardo Luis Curia
Especial para BAE Negocios

Hay algunos datos llamativos respecto del reciente desenvolvimiento del Banco Central BCRA y de su titular, Federico Sturzenegger, que ameritan algún examen. Por un lado, este último aprovechó la tribuna de la última Conferencia Industrial de la UIA para despacharse con un denso discurso reiterando las ideas fuerza del esquema de metas de inflación y de la política monetaria afín. Probablemente, porque vio a la UIA, según señaló, actuando como un polo “crítico acérrimo” de esos resortes. Por el otro lado, desde hace semanas el BCRA retomó con bastante vigor una onda bajista de su tasa de interés referencial, la que al cierre de noviembre se fija en 24,75 por ciento.

El discurso de Sturzenegger se dirigió a ratificar la lógica del esquema de metas de inflación y de la política monetaria acorde, con la centralidad del manejo de la tasa de interés nominal de costo plazo. También buscó descargar algunas imputaciones recesionistas recibidas, aludiendo a la situación que atraviesa Brasil y a la desacumulación de inventarios (constituidos antes, a finales de 2015) plasmada en los primeros meses del corriente año. Argumentos que, ahí, pueden ser comprensibles. El remate es la divisa clave del planteo: la estabilidad de precios establece las mejores condiciones para viabilizar el crecimiento y revertir la recesión.

Por supuesto, en cuanto al despliegue de la política monetaria, se insiste en el rol relevante de la tasa de interés, pasando a través de los canales transmisores de la misma, interactuando con el curso que adopta la inflación corriente, mientras se tiene en cuenta la inflación meta. La limitación mostrada en los primeros meses por la política monetaria como freno inflacionario es “excusada” en gran parte por el lag o retardo que caracteriza a esa política con relación a la concreción de sus efectos disciplinantes.

Una lectura alternativa puede ser la de que la política monetaria puede vérselas más arduo en su labor disciplinante, cuando debe enfrentar presiones inflacionarias ligadas a cambios de precios relativos, movidas de costos y reacciones ante estos factores. La propia teoría general sobre las metas de inflación se hace eco, bajo diversos matices, de esa cuestión. Como contracara, al cesar la etapa de los densos ajustes de los factores arriba mencionados, la inflación se modera. Se impondría un análisis de “sensibilidad” para discernir, respecto de ese efecto, cuánto es atribuible a la política monetaria (que dejaría atrás su retardo) y cuánto al curso más tranquilo de aquellos factores.

Lo que sí corresponde destacar es que si existe, digamos, un costo que resultó claramente aletargado con el paso del tiempo, ese fue el cambiario. Erigido de hecho en una crucial ancla tácita de inflación. Lo cual, en el contexto dominante, tiende a confirmar la presencia de un severo retraso cambiario real, erosionando bastante por lo demás el sobrio repunte de paridad que acompañó al inicio el cese del cepo.

Por supuesto, una inflación muy elevada más allá del debate sobre los valores referenciales al respecto es proclive a dañar el esfuerzo productivo en tanto es capaz de turbar el juego normal de las señales asignativas de los recursos productivos. Pero también es verdad que, según la forma en que se maneje el “látigo” de la tasa de interés, y computando el modo en el que actúan los canales transmisores, la política monetaria puede instigar un dislate asignativo enorme, como lo es una poderosa sobrevaluación cambiaria.

Aunque Sturzenegger habla siempre del potencial factor corrector que se asociaría a la existencia de un régimen de flotación cambiaria. Por otra parte, si cabe un cierto trade off o compromiso entre la expansión económica y la inflación, correspondería determinar cuál es el grado de relajo inflacionario admisible en pos de una mejora de la actividad. Y cómo se planta éste con relación al rango inflacionario oficial para 2017.

El giro del Banco Central
En verdad, las tensiones que pueden tallar entre una cierta expansión económica y la inflación conforman un issue no trivial con respecto al rebote económico con vistas a 2017, tan esperado y valorado en el ámbito oficial, considerando las probables implicancias comiciales en danza. Las recientes movidas del BCRA en sentido bajista en lo atinente a la tasa de interés referencial, parecen alinearse con mayor vigor a ese objetivo, registrando, incluso, una mayor cercanía con lo que ha sido la postura del Ministerio de Hacienda. Las bajas de tasas tenderían a incentivar la decisión intertemporal de gastar y a acomodar más las condiciones crediticias.

Esta instancia, un tanto repentina, aviva la intriga sobre si el titular del BCRA “no ha sido convencido” a nivel político para urgir adecuaciones en su proceder. Por supuesto, en los comunicados del BCRA que acompañan las decisiones sobre las tasas, las alusiones genéricas a las expectativas de inflación más largas y a las estimaciones e indicadores monitoreados por la entidad respaldan las resoluciones adoptadas. No obstante, en la comparativa de los sucesivos comunicados surgen algunos matices que, por lo menos, tienden a alentar aquella intriga. Adicionalmente, está en juego la propia reputación y credibilidad de la autoridad monetaria.

En definitiva, la conclusión puede ser que, en realidad, de cara al rebote económico, el rango inflacionario fijado pinte demasiado estricto. Súmese la señal que brinda una política fiscal que luce cada vez más concesiva. Habrá que ver, en su caso, cuánta laxitud en términos monetarios y de inflación es aceptable. Y, de paso, si surgiendo alguna presión de orden cambiario se está bien seguro de su neutralidad en cuanto al fenómeno del “traspaso”.

Puede añadirse, asimismo, algo de política de ingresos, donde el Gobierno hasta el momento fue poco exitoso. Véase, por ejemplo, cuando el ministro laboral Triaca, dando tanto por “balanceado” el 2016 en el plano salarial como a la inflación en baja, aduce que las paritarias de 2017 deben encararse según la inflación de ese año, según la inflación “efectiva” de ese año. Ahora bien, aclárese que la efectividad comienza, en hipótesis, a tomar cuerpo actuando desde el principio, lo cual supone adelantar un rango de referencia a computarse en las negociaciones salariales. Con un BCRA que, con la tasa a mano, monitorea de cerca tales negociaciones (tratamos el asunto en la nota en BAE Negocios del 23/10/2016, titulada “Las metas de inflación de 2017 y el ‘corredor paritario’”).

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